公牛集团(603195)：渠道结构持续优化 新业务体系成型 当前通讯

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事件：公司发布22 年报及23 年一季报，22 年及23 年一季度分别实现收入140.81、33.34 亿元，同比增长13.70%、8.31%；实现归母净利润31.89、7.36 亿元，同比增长14.68%、14.74%，实现扣非后归母净利润29.04、6.45亿元，同比增长10.32%、14.83%，基本每股收益5.32、1.23 元/股。

一季度收入增速环比提升，盈利稳步增长：4Q22/1Q23 公司实现营业收入36.07/33.34 亿元，同比增长6.95%/8.31%，实现归母公司净利润8.27/7.36亿元，同比增长44.10%/14.74%，一季度收入增速环比回升，利润稳步增长。

22 年分业务来看，电连接业务（含数码配件）收入70.51 亿元，同比增长4.22%，销量同比减少0.71%，智能电工照明业务收入68.49 亿元，同比增长23.39%，销量同比增长11.62%，新能源业务收入1.53 亿元，同比增长639%，核心业务单价提升，新业务快速放量，驱动收入实现稳定增长。

毛利率、销售费用率同比提升，净利率改善：1Q23 公司毛利率37.15%，同比提升2.68pct。期间费用率方面，销售费用率同比提升1.12pct 至6.37%，我们认为主要由于公司加大营销费用投入，管理费用率同比提升0.06pct 至3.99%，研发费用率同比提升0.22pct 至3.86%，财务费用率同比提升0.24pct至-0.64%，主要由于利息收入减少。综合影响下，公司净利率同比提升1.26pct至22.06%。

渠道结构优化，新业务销售体系成型：公司在22 年确立了ToC、ToB 两大营销体系，C 端的线下五金渠道、装饰渠道、数码渠道通过推动专卖化、精益化运营等持续提升渠道能力，线上电商渠道持续优化“1+专+N”店铺矩阵，并强化了产品矩阵和数字化营销能力，B 端渠道则持续围绕装企、工程项目和地产精装房三大业务进行精细化开发，以墙开为基础、无主灯为核心进行合作。在新业务方面，新能源渠道从22 年3 月开始组建，对C 端采用“配送访销”拓展汽贸店、美容装潢店等分销商5000 多家，对B 端进行客户开发试点，进行能力建设，为全国推广打下基础。

盈利预测与评级：我们预计公司23-24 年净利润分别36.51、43.57 亿元，同比增速14.5%、19.4%，5 月25 日收盘价对应23-24 年PE 为25.5、21.4 倍，公司作为家用电连接及照明龙头企业，参考可比公司给予公司23 年28~30倍PE 估值，对应合理价值区间169.96~182.10 元，给予“优于大市”评级。

风险提示：原材料价格波动，新业务开拓不及预期，下游需求不振。

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