中化国际(600500)：23Q1盈利有所修复 持续聚焦化工新材料产业

(资料图)

投资要点：

公司公告：公司发布2022 年年报及2023 年一季报，2022 年公司实现营业收入874.49 亿元（YoY+8.25%），归母净利润13.11 亿元（YoY-39.15%），扣非归母净利润8.33 亿元（YoY+53.42%）；其中2022Q4 实现营业收入215.10 亿元（YoY-3.71%，QoQ-0.08%），归母净利润0.21 亿元（YoY+108.27%，QoQ-93.43%），扣非归母净亏损3.44 亿元。2023Q1 实现营业收入147.66 亿元（YoY-21.64%，QoQ-31.35%），归母净利润1.13 亿元（YoY-71.33%，QoQ+445.17%），扣非归母净亏损0.56 亿元，业绩基本符合预期。

环氧树脂价格景气走弱，拖累短期业绩，23Q1 盈利有所修复。2022 年二季度以来，公司单季度业绩逐步下滑，四季度盈利见底，归母净亏损约3.44 亿元，2023 年一季度盈利有所修复，主要原因来自主营产品环氧树脂的影响，公司为了稳定环氧树脂核心客户，重点开拓国际市场，市场份额稳固，但受限于行业产品价格景气下行，出现亏损情况。2022 年主营产品氯苯、氯碱、树脂、橡胶防老剂销量分别为21.46、44.62、18.59、17.35 万吨，同比分别-1.69%、+99.89%、+15.38%、-7.06%，均价分别为10217、2264、18933、29921 元/吨，同比分别+13.53%、+59.22%、-25.46%、+35.14%。

2023Q1 主营产品氯苯、氯碱、树脂、橡胶防老剂销量分别为5.22、11.73、5.74、4.31 万吨，同比分别+15.33%、+28.06%、+63.69%、+27.98%，环比分别-28.00%、-22.10%、-17.81%、+0.69%；均价分别为19947、1792、13495、25714 元/吨，同比分别+95.96%、-9.44%、-43.32%、-15.90%，环比分别+68.14%、-16.74%、-13.20%、-6.40%。2023Q1 公司销售毛利率7.81%（YoY-2.85pct，QoQ+1.62pct），销售净利率1.31%（YoY-2.11pct，QoQ+0.62pct），盈利能力环比有所修复。

23 年碳三产业链将实现全面达产，芳纶和PA66 等新材料突破开始贡献业绩。2022 年公司连云港碳三项目的ECH、烧碱、双氧水、环氧树脂、双酚A 和苯酚丙酮等六套主要装置陆续成功建成投产，PDH、PO 装置陆续开始设备安装，进入最后冲刺阶段，PDH 预计2023Q2 投产，PO 预计2023Q3投产，促进剂项目预计2023 年底投产，2023 年碳三产业链有望实现全面达产，为公司未来主要的业绩增长点。在持续稳固优势主业的同时，公司积极布局新材料产品，芳纶高强高模产品质量和稳定性取得重大突破，性能与优等品率达到行业领先水平，并取得轮胎橡胶、光缆等领域国际领先客户认证，高模高强产品销量占比逐步攀升，2500 吨对位芳纶扩产项目于23 年3 月取得环评批复，预计24Q1 对位芳纶产能将达8000 吨。公司4 万吨尼龙66 项目突破技术壁垒、一次开车成功，通过同步推进己二胺-尼龙组合销售与客户认证，产销量快速提升，也启动了扩产计划，预计23 年底尼龙66 产能达8 万吨。此外，公司转让合盛36%股权退出天然橡胶业务，持续聚焦化工新材料板块。

投资分析意见：考虑到公司主营产品环氧树脂价格景气持续走弱，下调公司2023-2024 年归母净利润分别为9.0、14.5 亿元（前值为20.1、26.2 亿元），新增2025 年盈利预测，预计公司2025 年归母净利润为17.4 亿元，当前市值对应PB 分别为1.24、1.14、1.05 倍，可比公司卫星化学、阳谷华泰、神马股份2023 年平均PB 估值为1.32 倍（Wind 一致预期），给予公司2023 年PB 估值1.32倍，对应当前市值上行空间约6%，维持“增持”评级。

风险提示：碳三产业链等项目投产不及预期；原材料价格大幅上行；下游需求不及预期。

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