快讯：房地产(2143)：新周期下房企“中特估”的价值

一、去产能下的房地产周期

(资料图片)

1、2000-2023年房地产三大周期，基本面有根本差异本轮周期（2020-2022年）GDP和居民收入复合增速、人口复合增速、居民杠杆均有所降低，基本面数据相对此前20年。

2、房地产政策面临选择

长期来看，面临①人口增速放缓，②城镇化率推进放缓，③居民杠杆空间有限的问题；短期来看，由地产销售过热、政策调节，导致①销售面积下行→②房企销售去化效率下降、资金回笼减少、投资拿地减少→③房价下降→④销售金额、土地投资下降→⑤影响地方财政。

在此背景下，我们预计长期政策方向：供<求à稳定房价。

3、供给侧改革：稳房价à稳预期à稳地价（为了长期稳房价和稳预期）我们认为，每年销售消耗的房地产库存包括：部分当年新开工、部分滚存未售的施工和部分已经竣工的库存。由于统计局公布的施工面积中包括已售和未售，所以全国未售施工面积不可知。但是每年未销售的施工面积后续竣工后会成为待售现房。如果新房销售消化不了当年的新开工，当年施工未售面积会积累越来越多，使得长期现房待售库存持续增加（例如2011-2016）。

4、2022年以后房地产竞争格局变化

信用需求分化将在行业内形成正负两个方向不同的反馈，正反馈下房企幸存者主要为①全国化布局的央国企，②区域深耕央国企及民企；负反馈下部分房企面临退出市场的风险。

二、供给侧改革下的龙头

房企未来发展方向：①业务多样化，比如三井不动产经历过1990年行业周期后，长达30年的时间，确立了开发、存量、专业化服务三大收入支撑；②杠杆长期保持一定水平，分红比例持续提升；③公司注重降本增效，利润率持续提升，带动ROE提升。

三、地产中特估特点

①强现金流：2022年底“融资三支箭”，受益公司主要为未出险的央国企和混合所有制房企；②低估值：房企估值PE持续走低，PB估值大部分央国企在1倍以下（部分央国企估值修复）；③高分红：央国企能够穿越周期、保持融资通畅、销售去化保持搞高效，经营性现金净流入表现好于行业平均水平。

风险提示：1）政策放松力度和速度弱于预期，导致行业修复时间较长；2）局部城市疫情反复拖累行业修复进度；3）个别房企信用事件干扰板块整体估值修复。

关键词：