广发固收点评报告：货币政策例会 二季度MLF利率难降|当前热闻

报告摘要：

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一季度货币政策例会的表述，主要是对去年中央经济工作会议、今年两会、高层讲话等表述的总结和重申。本次例会的增量信息，主要在于对国内经济形势的判断更趋乐观，短期下调MLF 利率的概率不高。

除此之外，我们主要关注两个方面：一是信贷投放节奏平稳。本次例会提到“保持信贷合理增长、节奏平稳”，去年四季度例会的对应表述是“保持信贷总量有效增长”。一季度贷款投放量较大，二季度投放可能环比放缓。

二是融资成本稳中有降。本次例会提到“推动企业综合融资成本和个人消费信贷成本稳中有降”，去年四季度例会的对应表述是“推动降低企业综合融资成本和个人消费信贷成本”。稳中有降的提法，相对此前降低的提法有所弱化。

支持4 月上半月利率小幅修复的因素中，月初流动性宽松相对短暂，资金利率中枢仍围绕政策利率波动，进入税期资金利率面临上行，而票据利率也在跟随流动性变化。理财的配置力量能否持续存在不确定性。

相对确定的是二季度地方债供给压力不大。这些因素可能都并非后续债市行情的决定性力量，关注点或重回基本面。

温和复苏预期（需求）+通缩预期（价格），对应的另一面可能是生产数据在明显改善。这是复苏周期中的价格下行，由短期的供需错配和基数因素所致，并非指向经济周期下行，因而短期内触发MLF 利率下调的概率也较低。

资金利率限制债券利率的下行幅度。近年来，在货币政策正常宽松阶段，DR007 和1 年同业存单的利差多在55-70bp 区间，低于7 天逆回购和1 年MLF 的利差75bp。当前DR007 在2.0%附近，1 年存单在2.62%附近，借鉴历史数据来看，存单利率或难以下行至2.55%以下。

存单利率下行程度有限，其与短端利率债的替代关系，限制国债和政金债收益率曲线的下行幅度。

短期内，关注17-19 日税期的资金利率，以及18 日发布的一季度GDP和3 月经济数据。一是17-19 日税期资金利率或出现短暂波动。二是近期利率曲线较为平坦，长端利率可能容易受预期影响，即将发布一季度GDP 和3 月经济数据，或继续扰动温和复苏预期。总体来看，票息策略仍然占优，可适当在银行资本债拉长久期，获取相对收益。

核心假设风险。货币政策出现超预期调整。财政政策出现超预期调整。

流动性出现超预期变化。

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