诺禾致源(688315)：全球化发展持续推进 测序服务龙头优势凸显(更新)

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事件：公司发布2022年年报及2023年一季报。2022 年实现收入19.26亿（+3.17%），归母净利润1.77 亿（-21.30%），扣非净利润1.54 亿（-12.47%），EPS 0.44 元。经营性现金流3.04 亿（+3.57%）。2023 年Q1实现营业收入4.41 亿（+13.96%），归母净利润0.23 亿（+19.27%），扣非净利润0.20 亿（+60.88%）。

2022 年受新冠影响较大，23Q1 业绩超预期。2022 年公司在中国大陆营收为11.18 亿元（-6.71%），主要是新冠对科研端客户需求影响较大所致，毛利率为44.38%（+0.86pct）；港澳台及海外营收8.07 亿元（+21.25%），占比约42%，毛利率为44.14%（+2.40pct）。23Q1 业绩超预期，我们认为，新冠因素出清后公司业绩恢复趋势得以验证，一方面是此前国内受制需求释放带动国内业务恢复，另一方面是全球本土化运营初见成效，海外市场实现加速渗透。

智能化升级提高运营效率，持续打造高质测序服务能力。2022 年公司毛利率为44.28%（+1.40pct），其中科研端：生命科学基础科研服务营收6.42 亿元（-2.14%），毛利率为54.73%（+0.40pct）；测序平台服务收入8.35 亿元（+18.59%），毛利率为36.70%（+2.23pct）。公司围绕测序及建库业务，构建完善服务体系及解决方案，不断加强信息化运营和自动化、智能化生产能力，应用柔性智能交付平台Falcon，并在此基础上推出满足WGS/WES/RNAseq/建库测序产品四大产品类型的小型化Falcon II（具备柔性智能、高效生产、稳定交付特点，已部署英国、美国、天津、广州等实验室），实现多品统一全自动流程的优化整合，人效提升30%+。此外，公司引进声波自动化移液系统，使得微生物扩增子产品人效提升50%+。

全球化、区域化布署持续加强，规模化优势进一步巩固。公司目前已服务境内外客户近6,500 家，合作TOP100 学术机构的99%及TOP10药企。其中，1）国内：在天津、上海及广州设有实验室（广州实验室2022 年9 月1 日投入使用，全面提升华南客户服务能力），覆盖中科院、中国医学科学院、中国农业科学院、清华大学、北京大学等一流科研院所。2022 年我国R&D 经费投入达3.09 万亿元（+10.4%），占全年GDP 的2.55%（+0.12pct），其中基础研究经费1,951 亿元（+7.4%），占全年GDP 6.32%，科研经费投入稳定增长，对包括测序在内的基础科研服务需求增长动力强劲；2）境外：在新加坡、美国、英国等国建立本地化运营实验室，并在多地设有子公司，业务覆盖六大洲80个国家/地区，可实现对北美、欧洲、东南亚等本地科研需求快速响应。

据BCC Research 数据，2021 年全球基因测序市场规模约为157 亿元，预计2026 年达到377 亿元，2021-2026 年CAGR 为19.1%，其中2021年测序服务市场规模82 亿元，预计2026 年达到211 亿元，2021-2026年CAGR 为20.7%，公司是全球少有的基因测序外包服务提供商，基于其在中国市场形成的服务能力和竞争实力，以及全球日益扩大的基因测序服务市场规模，我们看好公司海外业务的巨大发展潜力。

构建核心技术体系平台，引导临床应用开拓。公司持续开发整合多组学解决方案，并在分子育种、单细胞、de novo 测序、转录组与表观组学、宏基因组学、三代测序技术新应用等方向不断深耕与突破，截至2022 年，公司联合署名/被提及的SCI 文章超1.6 万篇，获基因测序技术专利57 项，软件著作权294 项。2022 年公司医学研究与技术服务业务收入2.53 亿元（-7.51%），毛利率为44.12%（+0.68pct）。临床方面，公司基于“人EGFR、KRAS、BRAF、PIK3CA、ALK、ROS1 基因突变检测试剂盒（半导体测序法）”，进一步开拓入院业务，合作项目覆盖肿瘤、遗传、感染等临床检测方向，实现了临检业务协同增长。截止到 2022 年 12 月底，累计在数十家核心医院完成试剂盒入院。此外，公司持续加强基于NGS 技术在遗传病临床上的转化应用，并积极布局感染病原体检测领域，独立研发推出病原宏基因组高通量检测LDT 产品，与多家三甲医院建立研究合作关系。

投资建议：公司深耕基因测序服务，发挥规模化及智能化优势不断提升运营效率，全球本土化运营初见成效，长期增长前景广阔。我们预计公司2023-2025 年归母净利润分别为2.58/3.35/4.34 亿元，同比增长45.83%/29.45%/29.64%，EPS 为0.65/0.84/1.08 元，当前股价对应2023-2025 年PE 为58/45/35 倍，给予“推荐”评级。

风险提示：海外市场渗透不及预期的风险、竞争加剧的风险、科研活力恢复不及预期的风险。

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