环球实时：涪陵榨菜(002507)：Q4供需受损业绩承压 23年关注品类拓展

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公司22 年收入/归母净利润分别同比+1.18%/+21.14%，其中Q4 收入/归母净利润分别同比-10.8%/-15.1%。受提价不畅影响，公司核心品类榨菜22 年销量下滑。23 年看，公司重新覆盖2 元价格带并实施工资改革，有望带动榨菜销量反弹。当前公司加大多元化发展策略，品类扩张是核心看点，萝卜产品未来有规模效应+提价空间，对业绩或有望实现超额贡献。同时完善渠道建设，提升覆盖面增加消费人群，并且通过促销推广来提升原有消费人群复购率。全年成本上涨及费用规划或对利润有所影响，但费用的实际落地仍视情况而定，或存超预期可能。当前看，公司收入端有望提速，同时多品类发展道路逐渐清晰，未来增长中枢有望抬升，估值仍处于历史中枢偏下，存在修复空间，建议逢低关注布局机会。我们给予22-23 年EPS 预测1.01、1.02 元，当前股价对应23 年估值28.6X，维持“强烈推荐”评级。

Q4 受疫情影响业绩承压，收入/利润分别同比-10.8%/-15.1%。公司公布22 年业绩预告，全年营收25.48 亿，同比增长1.18%，归母净利润8.99亿，同比增长21.14%，受益于提价及5 月后使用低价格原材料，公司利润增长显著，但销量则受提价影响，预计全年双位数下滑。其中，公司Q4营业总收入和利润分别为5.02 亿、2.02 亿，同比-10.8%、-15.1%，主要受疫情影响公司生产基地于去年11 月末-12 月中出现停产，再叠加年末疫情防控政策放开后，各地感染人数陆续达峰，市场需求和供给均出现收缩，业绩承压。

22 年回顾：提价致份额受损，利润如期增长。收入端看，22 年行业需求在疫情影响下有所波动，消费场景增加相对受益，但供给端受到停工停产及物流延缓影响。公司直接提价后对销量影响较大，一方面整体消费力疲软，消费者价格敏感度提升；另一方面提价幅度较高，2 元价格带放弃后被竞品占领，份额有所受损，公司22 年收入同比略增，考虑到提价贡献，全年销量预计双位数下滑。利润端看，除提价贡献外，公司5 月后采用低价青菜头，成本红利体现，同时22 年除常规互联网投放外，无其他硬广投放，费用有所收缩。在提价+成本下降+费用收缩三重作用下，公司全年净利率35.3%，同比增加5.8pcts。单Q4 看，公司净利率40.26%，同比下降2pcts，推测主要系收入下滑幅度较大带来费用率提升，以及Q3 调整人员工资致生产成本增加所致。

23 年展望：品类拓展为核心看点，成本及费用或影响利润。23 年看，公司有望延续“拓品类+拓渠道”的“双拓” 战略指引。针对下饭菜品类，公司将利润全部用于渠道推广和薪酬激励，同时萝卜品类当前出厂价较低，存在提价空间。在当前下饭菜行业格局尚不明确的背景下，公司的资源投入有利于快速提升份额。同时针对餐饮渠道，公司成立餐饮事业部，待渠道铺设完善后有望逐步贡献增量。核心品类榨菜，公司则通过完善价格带（重新设计了60g 系列的产品，回到2-2.5 元价格带，实现销量反弹）+工资改革（调整战区，团队内实施薪酬二次分配，鼓励完成任务拿超额工资）等方式，促进份额提升。利润端看，23 年利润压力或有所增加，因素主要有三个：1）成本上涨：受去年自然天气因素影响，今年青菜头采购价预计同比增长40-50%，成本端压力增大。2）费用投入：公司23 年规划了硬广投入，当实际投放仍需视效果而定。3）结构影响：60g 新品吨单价低于老品，　　同时新品类和渠道增速预计更快，影响业务结构。

投资建议：Q4 业绩承压，关注23 年品类拓展，费用及价格或存超预期可能，维持“强烈推荐”评级。公司22 年收入/归母净利润分别同比+1.18%/+21.14%，其中Q4 收入/归母净利润分别同比-10.8%/-15.1%。受提价不畅影响，公司核心品类榨菜22 年销量下滑。23 年看公司重新覆盖2元价格带并实施工资改革，有望带动榨菜销量反弹。当前公司加大多元化发展策略，品类扩张是核心看点，萝卜产品未来有规模效应+提价空间，对业绩或有望实现超额贡献。同时完善渠道建设，提升覆盖面增加消费人群，并且通过促销推广来提升原有消费人群复购率。全年成本上涨及费用规划或对利润有所影响，但费用的实际落地仍视情况而定，或存超预期可能。

当前看，公司收入端有望提速，同时多品类发展道路逐渐清晰，未来增长中枢有望抬升，估值仍处于历史中枢偏下，存在修复空间，建议逢低关注布局机会。我们给予22-23 年EPS 预测1.01、1.02 元，当前股价对应23年估值28.6X，维持“强烈推荐”评级。

风险提示：疫情反复影响，行业竞争加剧，成本大幅上涨，新品扩张不及预期

关键词： 同比增长 工资改革 逢低关注