中国中免(601888)：海南免税率先恢复 看好中免盈利修复能力

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投资要点：

公司公布2022 年度业绩快报：公司预计2022 年全年实现营收544.63 亿元，同比下降19.52%，归母净利润为50.25 亿元，同比下降47.95%。经测算，四季度实现营收151亿元，同比下降16.9%，实现归母净利润3.97 亿元，同比下降65.9%。疫情的持续反复和多点爆发导致公司重点渠道客源锐减，主力门店几度闭店，物流运营主线中断，公司业务尤其是线下业务遭受严重冲击。同时，2021 年公司受海南地区部分子公司销售企业所得税优惠及首都机场租金减让影响，上年同期基数较高。

春节假期海南客流恢复，免税销售数据回暖，终端消费有望持续复苏。据海南交通运输厅统计的数据显示，春节假期期间，海南春运客流量总计289.21 万人次，同比增长21.28%。

其中，进出岛旅客189.89 万人次，同比增长44.05%，恢复至2019 年水平。海南三大机场（海口美兰国际机场、三亚凤凰国际机场、琼海博鳌机场）进出岛航班6683 架次，旅客吞吐量109.2 万人次，同比增长7.2%、27%，恢复至2019 年春运同期的98.4%、90.9%。

据海口海关统计的数据显示，海口海关共监管离岛免税购物金额15.16 亿元，免税购物人数15.7 万人，人均消费9959 元，三项指标均实现同比增长。

出入境客流稳步复苏，口岸免税店业务或将重启，市内免税店政策预期向好。2023 年1月8 日，我国出入境防控优化政策正式落地，2 月6 日，跨境团游试点放开。出入境客流预计实现快速反弹，跨境游人数以及旅游消费也将持续复苏，口岸免税行业迎来反转。公司在全国拥有70 余家免税店，率先受益于口岸免税店重启。春节假期期间，出入境人数双向增长，根据全国移民管理机构数据，春节期间共监测出入境人员287.7 万人次，其中入境143.4 万人次，较去年春节假期上升123.2%，出境144.3 万人次，较去年春节假期上升117.8%。市内免税政策预期向好，中国中免为市内免税增量的核心受益标的，国际竞争力有望持续增强。

公司与上海机场深度绑定，核心渠道议价能力进一步增强。根据1 月13 日公告，上海机场拟出资16.98 亿元收购Uni-Champion32%股权和日上互联12.48%股权。其中，Uni-Champion32%的股权穿透后核心资产为日上上海、日上中国、中免首都、中免大兴15.68%的股权）。此次交易表明中免与核心机场渠道深度绑定，核心渠道溢价能力进一步加强。

维持“买入”评级：海南客流快速回暖，离岛免税销售额有望快速修复，中长期来看免税政策落地预期强化，免税市场规模有望持续扩容，公司业绩将逐步修复改善。考虑到公司业绩22Q4 受疫情冲击较大，我们下调22-23 年盈利预测，上调24 年盈利预测，预计22-24年归母净利润为50.25/121.55/149.41 亿元（原值74.19/134.65/143.81 亿元），对应22-24 年PE 为87/36/29 倍。公司规模和渠道优势为长期竞争壁垒，新项目有望打开中线成长空间，叠加市内免税政策预期向好，公司未来离岛、机场、市内、线上全面协同发展，盈利能力将持续修复，维持“买入”评级。

风险提示：终端需求不及预期；免税政策变动风险；行业竞争加剧风险。

关键词： 同比下降 同比增长 有望持续