国防军工行业点评报告：局势与改革双重驱动 节后军工行业持续活跃

投资要点

(资料图片仅供参考)

上周行业波动脉络

春节后第一个交易周，军工（申万）以3.86%涨幅居全行业第三。前三个交易日，以资产注入预期为代表的航天板块持延续节前表现续强势；周四周五，前期受成飞借壳电测催化的两条强势主线，即航天板块和成飞产业链的零部件制造的小市值标的，在中航电测复牌开启日涨幅20%的连板行情后，均有所回调，而军机产业链多个核心配套标的表现更佳，这种调整或者说结构性的变化是合理的，代表了从纯主题性的炒作，转向更多以基本面为依据的切换，这个过程是周四调整的核心原因。春节前后两个交易周，总体看，军工板块整体活跃度提升，呈现一定的普涨态势，主要受益于军工行业改革逻辑和国际局势的主客观因素提振。

当周行业热点事项点评

中国高空气球进入北美领空：中国临近空间民用探空气球因不可抗力进入北美领空，美国借机升级中国威胁炒作，布林肯选择推迟访华，再次体现中美缺乏战略互信。从气球的形状看并非军用侦查类飞艇，其所搭载荷均为气象类传感器。在美国某些党派和媒体的故意炒作下，该事项成为近期中美博弈的一个着力点，中美互动暂时受阻。

美国与菲律宾达成协议：美军在菲增设四个军事基地，位置靠近中国台湾和南沙群岛，针对性明显，这既是美国挤压中国的最新动作，也是菲律宾在中美之间搞平衡的选择，中国在东北亚、东南台海南海、西南中印等多个方向面临着多重愈发复杂的挑战。

成飞集团借壳中航电测复牌：公告方案三个关键点：一是不安排配套融资；二是重组后公众股东占总股本不低于10%（即航空工业合并持股不高于90%）；三是发行价为停牌日前20 个交易日均价的8 折（8.39 元）。

在上述条件基础上，基本可计算出此次成飞集团交易对价较为低估；成飞集团2022 年收入预计650-700 亿，假设参照沈飞集团股权激励前3.5-4%的净利润率区间测算，2022 年净利润约为26 亿；考虑2023 年净利润增速30%，则净利润约34 亿；参考沈飞当前2023 年预测PE 为45倍，相对价值的目标市值为1500 亿。当前资产评估，交易对价等细节尚未公布，方案还需要过航空工业集团、董事会、股东大会、国资委、科工局、深交所和证监会，需要满足国资保值增值才可获得最终审批。

增值税减免政策新变化：军工行业企业自2022 年开始征收增值税，下游主机厂成本加成定价体制下影响很小，上游民营企业大多未享受增值税减免，中游国资企业因其较高的盈利能力理论上来讲影响稍大。为了保证供应链交付的可靠性和积极性，或将设立过渡期政策，将2022 年前军方下达的订单在后续几年交付过程中，全链条实施一定的减免优惠，对于前期判断受影响稍大的中游环节，将带来一定的利润率提升。

近期可重点关注标的

基于对标改革逻辑，推荐核心赛道下游龙头主机厂：中航西飞、洪都航空。基于业绩超预期，推荐受益于导弹放量，符合低成本化趋势，处于盈利拐点：铂力特

风险提示：市场波动风险、行业订单不及预期的风险、公司业绩不及预期的风险、国企改革进度低于预期的风险。

关键词： 航空工业 中航电测 低于预期