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    领益智造(002600)深度跟踪报告:大客户端份额提升 光伏、汽车业务拓展可期

    2023-02-01 19:29:28  |  来源:中信证券股份有限公司  |  编辑:  |  


    (资料图片仅供参考)

    公司是消费电子精密件头部公司,纵向垂直整合“材料+精密零组件+组装”,深度绑定A 客户并不断新增产品、料号、份额;横向延伸拓展汽车、光伏等增量蓝海市场,我们预计公司2022-2024 年EPS 为0.22/0.29/0.37 元,给予2023年20 倍PE,对应目标价为5.9 元,维持“买入”评级。

    公司概况:从精密功能件头部公司到智能制造平台。公司成立于2006 年,通过收购整合上下游业务,实现了“材料-精密功能件、结构件及模组-终端组装”的全产业链布局。2021 年通过收购锦泰电子切入新能源汽车赛道,目前主要产品为动力电池顶盖、电池壳和连接片。此外,公司通过为北美微型逆变器市场龙头Enphase 提供ODM 服务向清洁能源领域发力。2021 年精密功能及结构件/充电器/材料/汽车分别占比72.96%/18.45%/4.13%/1.46%。展望未来,公司纵向深耕消费电子垂直整合,横向延伸拓展汽车、光伏等增量蓝海市场,有望打开长期成长空间。

    消费电子业务:A 客户手机料号持续提升,积极布局AR/VR 增量蓝海。我们测算,公司消费电子业务中手机收入占比约70%,且以A 客户为主,根据产业调研和我们测算,目前公司已覆盖ASP(即公司在A 客户手机中供应各类精密件产品合计ASP)超16 美元且供应份额约40%,有望凭借规模优势和垂直整合优势进一步增加覆盖料号、提升供应份额。此外,公司围绕A 客户布局新品类零部件(包括平板结构件和功能件、充电插头、键盘模组、无线充电模组和散热模组等),积极布局AR/VR 整机等增量蓝海(包括Meta VR 产品结构件和注塑件,Nreal AR 眼镜组装、结构件、功能件等),中长期发展空间广阔。整体来看,我们预计公司消费电子相关业务(不含材料)2022/23/24 年收入分别约282/305/323 亿元。

    电池结构件业务:覆盖动力及储能,我们预计2023 年收入约17 亿元。电池结构件是新能源电池的重要构成,主要包括盖板、壳体以及软连接等,起到电池支撑、保护、密封等关键作用,我们测算其单位价值约4000-4500 元/GWh。在动力、储能等新能源行业蓬勃发展带动下,我们预计全球电池结构件市场将从2022 的172 亿元成长至2025 年的356 亿元,CAGR~28%。且当前国内电池结构件市场仍处于相对分散的竞争格局,公司或可凭借在消费电子精密结构件领域掌握的技术与经验优势,快速开拓新能源市场并获得一定市场份额。目前公司已通过外延收购+多个投资项目逐步加码电池结构件业务,在福建等地区围绕着核心客户产线布局配套建设四大结构件工厂,并已成功切入国内头部锂电客户供应链,我们看好公司汽车板块业务的后续成长空间,预计2022/23/24 年公司汽车业务营收可达10/17/21 亿元。

    光伏业务:布局微型逆变器组装,我们预计2023 年收入有望达23 亿元。2022年随着欧洲能源问题显现,居民用电成本维持高位,分布式光伏加速发展,同时也快速带动微逆的需求,我们预计至2025年全球微逆市场空间超过500亿元。

    在光伏领域,2019 年公司收购赛尔康提升模组器件制造能力,可为客户提供包括微逆产品在内的代工服务,目前已深度绑定全球微逆龙头Enphase 且成为其最大的ODM 代工厂之一,我们测算公司ODM 份额约占Enphase 30%-40%产能。我们看好公司光伏业务后续伴随核心客户的全球拓张而成长,预计2022/23/24 年营收分别达13/23/30 亿元。

    风险因素:疫情反复的风险;国际形势动荡及国际化管理的风险;汇率波动的风险;商誉及资产减值的风险;行业竞争加剧的风险;大客户依赖的风险;新业务拓张不及预期的风险等。

    盈利预测、估值与评级:公司是消费电子精密件头部公司,纵向垂直整合“材料+精密零组件+组装”,深度绑定A 客户并不断新增产品、料号、份额;横向延伸拓展汽车、光伏等增量蓝海市场。考虑到公司在消费电子领域的持续垂直整合以及在汽车、光伏等领域的不断横向扩张,业绩有望高增长,我们调整公司2022 年净利润预测至15.7 亿元,上调2023/2024 年净利润预测至20.6/25.8亿元(2022/23/24 年原预测分别为13.9/16.2/18.9 亿元),对应EPS 分别为0.22/0.29/0.37 元。根据公司业务未来布局情况,参考消费电子终端精密件可比公司(立讯精密、长盈精密)、以及电池结构件可比公司(科达利、震裕科技)2023 年Wind 一致预期PE 均值为20 倍,同时参考公司历史估值水平,过去三年PE-Forward 为20 倍,我们给予公司2023 年20 倍PE 估值,对应目标价5.9元,维持“买入”评级

    关键词: 垂直整合 通过收购 成长空间

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