领益智造(002600)深度跟踪报告：大客户端份额提升 光伏、汽车业务拓展可期

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公司是消费电子精密件头部公司，纵向垂直整合“材料+精密零组件+组装”，深度绑定A 客户并不断新增产品、料号、份额；横向延伸拓展汽车、光伏等增量蓝海市场，我们预计公司2022-2024 年EPS 为0.22/0.29/0.37 元，给予2023年20 倍PE，对应目标价为5.9 元，维持“买入”评级。

公司概况：从精密功能件头部公司到智能制造平台。公司成立于2006 年，通过收购整合上下游业务，实现了“材料-精密功能件、结构件及模组-终端组装”的全产业链布局。2021 年通过收购锦泰电子切入新能源汽车赛道，目前主要产品为动力电池顶盖、电池壳和连接片。此外，公司通过为北美微型逆变器市场龙头Enphase 提供ODM 服务向清洁能源领域发力。2021 年精密功能及结构件/充电器/材料/汽车分别占比72.96%/18.45%/4.13%/1.46%。展望未来，公司纵向深耕消费电子垂直整合，横向延伸拓展汽车、光伏等增量蓝海市场，有望打开长期成长空间。

消费电子业务：A 客户手机料号持续提升，积极布局AR/VR 增量蓝海。我们测算，公司消费电子业务中手机收入占比约70%，且以A 客户为主，根据产业调研和我们测算，目前公司已覆盖ASP（即公司在A 客户手机中供应各类精密件产品合计ASP）超16 美元且供应份额约40%，有望凭借规模优势和垂直整合优势进一步增加覆盖料号、提升供应份额。此外，公司围绕A 客户布局新品类零部件（包括平板结构件和功能件、充电插头、键盘模组、无线充电模组和散热模组等），积极布局AR/VR 整机等增量蓝海（包括Meta VR 产品结构件和注塑件，Nreal AR 眼镜组装、结构件、功能件等），中长期发展空间广阔。整体来看，我们预计公司消费电子相关业务（不含材料）2022/23/24 年收入分别约282/305/323 亿元。

电池结构件业务：覆盖动力及储能，我们预计2023 年收入约17 亿元。电池结构件是新能源电池的重要构成，主要包括盖板、壳体以及软连接等，起到电池支撑、保护、密封等关键作用，我们测算其单位价值约4000-4500 元/GWh。在动力、储能等新能源行业蓬勃发展带动下，我们预计全球电池结构件市场将从2022 的172 亿元成长至2025 年的356 亿元，CAGR~28%。且当前国内电池结构件市场仍处于相对分散的竞争格局，公司或可凭借在消费电子精密结构件领域掌握的技术与经验优势，快速开拓新能源市场并获得一定市场份额。目前公司已通过外延收购+多个投资项目逐步加码电池结构件业务，在福建等地区围绕着核心客户产线布局配套建设四大结构件工厂，并已成功切入国内头部锂电客户供应链，我们看好公司汽车板块业务的后续成长空间，预计2022/23/24 年公司汽车业务营收可达10/17/21 亿元。

光伏业务：布局微型逆变器组装，我们预计2023 年收入有望达23 亿元。2022年随着欧洲能源问题显现，居民用电成本维持高位，分布式光伏加速发展，同时也快速带动微逆的需求，我们预计至2025年全球微逆市场空间超过500亿元。

在光伏领域，2019 年公司收购赛尔康提升模组器件制造能力，可为客户提供包括微逆产品在内的代工服务，目前已深度绑定全球微逆龙头Enphase 且成为其最大的ODM 代工厂之一，我们测算公司ODM 份额约占Enphase 30%-40%产能。我们看好公司光伏业务后续伴随核心客户的全球拓张而成长，预计2022/23/24 年营收分别达13/23/30 亿元。

风险因素：疫情反复的风险；国际形势动荡及国际化管理的风险；汇率波动的风险；商誉及资产减值的风险；行业竞争加剧的风险；大客户依赖的风险；新业务拓张不及预期的风险等。

盈利预测、估值与评级：公司是消费电子精密件头部公司，纵向垂直整合“材料+精密零组件+组装”，深度绑定A 客户并不断新增产品、料号、份额；横向延伸拓展汽车、光伏等增量蓝海市场。考虑到公司在消费电子领域的持续垂直整合以及在汽车、光伏等领域的不断横向扩张，业绩有望高增长，我们调整公司2022 年净利润预测至15.7 亿元，上调2023/2024 年净利润预测至20.6/25.8亿元（2022/23/24 年原预测分别为13.9/16.2/18.9 亿元），对应EPS 分别为0.22/0.29/0.37 元。根据公司业务未来布局情况，参考消费电子终端精密件可比公司（立讯精密、长盈精密）、以及电池结构件可比公司（科达利、震裕科技）2023 年Wind 一致预期PE 均值为20 倍，同时参考公司历史估值水平，过去三年PE-Forward 为20 倍，我们给予公司2023 年20 倍PE 估值，对应目标价5.9元，维持“买入”评级

关键词： 垂直整合 通过收购 成长空间