中材科技(002080)：三大业务形势向好 成长资产渐显优势

(资料图片仅供参考)

三大业务有望改善，成长性资产或成发展主力

短期看，公司三大板块或均现拐点：客户结构优化/规模效应有望提升锂膜单平净利，大叶片占比提升或优化产品结构以增厚风电叶片盈利，库存下降/高端价格韧性强，玻纤盈利或保持韧性。中长期看，新材料逐步贡献主要利润，且旗下研究院有望持续孵化成长性优质资产，周期性或减弱，业绩及估值有望提升。我们预计22-24 年归母净利润34/33/41 亿元（前值34/35/42亿元），可比风电玻纤/隔膜公司23 年Wind 一致预期平均12/19xPE，分部估值目标市值523 亿元（23 年26 亿叶片及玻纤净利润，给予15xPE，因玻纤成本优势提升及叶片有望盈利反转；7 亿隔膜及氢瓶等新材料净利润，给予19xPE），目标价31.17 元（前值22.94 元），维持“买入”评级。

锂膜：量价、盈利弹性大，高速发展或正当时

控股公司中材锂膜是国内湿法锂膜龙头，21 年底产能全国第三达13 亿平。

我们认为公司量价、盈利弹性较大，基于：1）22 年底预计16 亿平产能，25 年底规划产能70 亿平，年均扩产10-20 亿平；2）海外客户单价高且认证周期长，是粘性强的优质客户，21 年底仅占公司收入10%多，对标龙头提升空间大；3）规模效应及自供设备有望加速成本下行。行业或存在产能过剩趋势，但头部格局稳固/自身价格、成本优势强，或助力公司高速发展。

玻纤：价格或筑底企稳，高端与成本优势凸显

子公司泰山玻纤21 年底产能120 万吨，规模仅次于巨石排国内第二。我们认为玻纤板块有望维持盈利稳定，基于：1）现有规划扩产63 万吨，预计25 年底有望增至近200 万吨；2）规模及成本壁垒下，预计玻纤维持寡头格局，而明显下降的价格和投资回报率可能抑制尾部企业扩产，利好龙头泰玻和巨石，且公司在物料/能源单耗及成本上与巨石差距明显缩小；3）行业未来2 年新增产能或高于需求增长，但价格已回落至2020 年低点，目前库存见顶回落，我们认为随着需求复苏，玻纤价格有望筑底回暖。

风电叶片：逆境中提升大型化占比优化利润率

21 年底公司叶片产能12GW、国内市占率第一约20%，十四五年均产能增速有望达到15%。风电招标价低位震荡、叶片行业充分竞争下，我们认为行业提价逻辑较难兑现，但公司未来增长源于：1）叶片大型化，90 米以上大叶片明年占比提至50%以上，而90 米的毛利率显著高于70-80 米叶片，整体净利率或显著改善；2）原料玻纤、叶片模具供应更及时（泰玻/北玻院），减少磨合迭代成本，支撑大叶片提前布局；3）海上风电和海外客户加速布局，有望进一步提升优质产品和客户占比，进而改善利润率。

风险提示：风电招标价继续下行；玻纤供需恶化；锂膜价格超预期下跌。

关键词： 中材科技 结构优化 风险提示